展望2021年，“新债王”冈拉克（Jeffrey Gundlach）给出的关键词是“沧桑巨变”。在这一年当中，许多之前盛行多年的大趋势都市宣告反转，而投资者对此必须做好准备――美国股市的显示将不及天下其他地方，通货膨胀将会抬升，颠簸率将会强化，美元将会趋向疲软。

这位洛杉矶双线资源创始人、首席执行官是一位牢固收益配合基金及ETF行业的巨头，有债王的美誉。本周早些时候，在一次线上研讨会时代，他公布了自己的2021年全球市场及经济年度预期。

冈拉克预期讲述的副标题是“水肺”（Aqualung），以此来致敬昆斯（Jeff Koons）上世纪70年代创作的著名同名雕塑（冈拉克本人是一位现代派艺术爱好者）。水肺是一种人工装置，可以让潜水者在水下呼吸，冈拉克在这里用其比喻种种金融工具（好比货币政策），金融市场正是靠着这些工具在极端环境当中存活下来的。

以下即冈拉克今年预期的内容提要。

凭据德意志银行的客户观察，美国股票和新兴市场股票是投资者当下最青睐的资产门类，而最受萧条的，则是价值导向型牢固收益产物、现金和英国股票。

虽然厥后传出了疫苗取得重大进展的新闻，然则从去年年中以来，全球国内生产总值预期就没有改变过。冈拉克指出，实在现在经济依然是在衰退当中。“你必须能够让种种消极显示所有充实反转，回到疫情发作前的国内生产总值增进趋势线上，而我们现在，实在依然是在依靠着所有那些政策而存活。”

2016年以来，国内生产总值的历久增进趋势线是2.5%左右，而现在，美国经济产出还处在线下约莫1万亿美元的地方。因此，冈拉克以为，经济尚未真正走出衰退。

科技行业在美国国内生产总值当中占比6%，在就业当中占比2%，然则该板块在标普500指数总市值当中却占比高达38%。如下图所示，冈拉克的点评是，这正说明“财富不平衡的严重水平显而易见”。

凭据美国运输平安管理局的数据，美国人的旅行频率还不及疫情发作前的一半，然则在感恩节和圣诞节前后，局势已经略有改观。冈拉克说，这一生长可以视为开端的证据，证实确实存在着受到压制的需求。

观察发现，愿意每周五天都居家远程办公的人所占有比例已经从疫情前的27%猛增到10月间的61%，而愿意每周至少一天在家上班的人，更是高达95%。冈拉克预言说，这将迫使企业做出“艰难的决议”，对事情举行重新设置，以顺应员工想法的改变。

疫情刚刚发作时，最初的裁员潮是泛起在旅行、休闲娱乐和旅馆等领域。随同经济重组的深入，越来越多高薪职位也最先成为裁员的牺牲品，而冈拉克信赖，裁员沿着收入门路向上伸张，现在还只是一个最先。

现在，商品消费量已经最先增进，然则就业情形却在恶化。冈拉克说，这实在正是刺激政策的“黑暗面”的逐渐展现。消费者确实是花掉了更多的钱，然则这些钱大多流向了发生就业机遇较少的领域，好比线上零售业。

从2019年第三季度竣事到2020年第三季度竣事，不少主要经济体的债务对国内生产总值比率都泛起了大幅度升高，其中美国尤其引人注目，债务从相当于国内生产总值的97%猛增到了127%。

冈拉克指出，联储资产负债表大致也是同步增进。现在，联储的设计是，在2021年当中让资产负债表每月增进120亿美元，其中80亿美元是来自量化宽松，40亿美元是来自购置抵押债券。

美国贸易赤字已经最先扩张，到达了国内生产总值的3.4%，虽然扩张幅度有限，然则绝对数字已经是2008年以来最大的了。至于财政赤字，更是出现“爆炸”态势。双赤字的局势就意味着美元只能是处在历久下滑的通道当中。不外冈拉克现在对美元照样中立的态度，由于双赤字要真正对美元形成实质性的影响，另有十八个月到二十四个月的滞后期。

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“最重大的方向性转变就将是美元的疲软。”此前，美元指数于2016年，以及本次疫情的最初阶段曾经两次见顶，而现在下滑已经是大势所趋。冈拉克示意，标普500指数现在还享受着零利率政策的支持，然则通货膨胀将成为重量级的“游戏改变者”。此前相当时间内，通货膨胀连续温顺，为股票和债券价钱提供了有力的支持。不外，随同通货膨胀高企，这些资产之间的关联也会变得加倍亲切。

现在，基于盈利预期的市盈率，标普500指数要比非美市场整体凌驾6%，远远超出正常情形下的2%。冈拉克指出，这一显示差异已经到达了2008年以来所仅见的水平，“也许美国相对于其他地“方的显示”已经到了见顶的时刻”。

现在，美股的周期调整市盈是32，而天下其他市场整体只有16。冈拉克指出，实在与许多人以为的差别，美股并不是总要贵过其他股票的，在互联网泡沫时代之前尤其云云。“美国的周期调整市盈率高于天下其他地方，这绝不是历来云云的。”

以iShares MSCI Emerging Markets ETF和SPDR S&P 500 ETF Trust分别为代言人，新兴市场股票的显示6月以来就一直要好过美股，一举扭转了2019年年头以来的势头。冈拉克建议投资者增持亚洲市场。事实是，这段时间里，拉丁美洲市场显示还略有下滑，新兴市场的强势主要都是亚洲市场的孝敬，其中韩国尤其抢眼。不外冈拉克又弥补道，拉美正在卷土重来，由于当地经济正在成为疫苗最早的受益者之一。他的建议是，若是投资者有一定的风险承受力，不妨思量拉美。

以芝加哥期权交易所颠簸率指数（VIX）2020年当中的平均读数迫近30，约莫相当于2013年以来平均读数的近三倍。冈拉克以为，这正是“沧桑巨变”的先声。

纳指相对于标普500指数的显示，实在已经到达了可以和互联网时代相提并论的水平。冈拉克忠告说，所谓FAANG股票已经“引擎过热”。若是这种热度再跨越1999年的极端水平，“那就完蛋了”，意思是说，美股价钱将全线下滑。

其他沧桑巨变的迹象还包罗，道指的显示当下已经不再好于微型股票了，标普500指数的显示也不再好于小型股票指标罗素2000指数了。冈拉克评论道，小型股票在今年获得了一个“咆哮的最先”，那些资产负债表较差的企业股票，已经无法再维持好于平均水准的显示了。

那些“僵尸企业”，即利息成本已经跨越利润的企业，在所有美国企业当中的占比已往十年以来从8%增添到了15%。这些企业往往都是价钱计谋激进的玩家，他们的存在和增添造成了去通货膨胀影响，对价钱形成了历久压力。

冈拉克举出了全球银行股票的数据。1995年至今，日本银行股票已经累计下跌84%。欧洲银行股票显示一直追随着美国银行，直至全球金融危机发作。从那之后，美国银行股票就将欧洲银行远远抛在了死后。这主要是由于低利率甚至负利率对日本和欧洲银行的营业及财政显示造成了异常严重的影响。美国联储始终没有迈出负利率的那一步，这一点对美国银行的显示至关重要。

以消费价钱指数为参照，美国的通货膨胀率已经跨越二十年都不到3%了，然则冈拉克以为，这样的局势生怕很难再连续下去了。虽然说起来，未来依然是通货紧缩（由于债务水平）和通货膨胀（由于印钞）两种可能性并存，然则冈拉克的判断是，到2021年6月，消费者价钱指数就将涨过2.5%。

冈拉克推荐了一个所谓杠铃投资组合。详细而言，一端是现金和美国国债，作为针对通货紧缩远景的对冲；另外一端是一半股票――主要是新兴市场，尤其是亚洲股票，一半真实资产（房地产或黄金），作为针对通货膨胀远景的对冲。“这是一个必胜的公式。”

冈拉克示意，自己现在对黄金是中立的态度，以为现在不是买进的合适机遇。他对比特币也是中立的态度，然则同时又强调后者颠簸太过猛烈――“你可能一小时就亏掉20%”。比特币近期的暴涨背后，很大水平上是依靠着机构投资者背书的叙事，好比亿万富翁投资人琼斯（Paul Tudor Jones）的亮相。

股票价钱已经相当昂贵，只是相对于债券还算不上昂贵。下图为基于股票周期调整盈利的收益率与十年期国债收益率的相对显示。股票实在依然居于区间靠近底部的位置，说明它们相对于债券还算廉价。

凭据铜金比率推算，十年期国债收益率本应该是2%才对。冈拉克弥补说，其他许多指标也都发出了类似的信号――当前的债券收益率过低了。

因此，他的展望是，除非联储脱手举行收益率曲线控制，否则曲线必然会逐渐趋向陡峭。“若是不发生收益率曲线控制，两年期和十年期国债的收益率差将到达300个基点。”

{另外一个将使得}收益率【走高的因素是】，已往七年时间当中，外国投资者整体而言实在一直是美国国债的净卖家。冈拉克据此发出质疑――财政部想要在不导致收益率飞速上扬的i情形下刊行新债，他们是否能够找到足够多的买家，来确保自己的愿望得以实现？

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